1. Transformación, presiones cíclicas
Alrededor de 2018, el modelo de crecimiento económico de China abandonó gradualmente la dependencia de la deuda, la infraestructura y el crecimiento impulsado por el sector inmobiliario, y se orientó hacia el progreso tecnológico y la mejora industrial. Durante la transformación económica, algunas industrias surgieron y otras declinaron. Es comprensible e imaginable que la desaceleración del crecimiento económico general pertenezca a las preocupaciones del crecimiento durante el proceso de transformación. Más proviene de las perturbaciones cíclicas que del costo de la transformación.
Tomamos como base todas las empresas que cotizan en bolsa (acciones A, acciones de Hong Kong, acciones de concepto chino) y las dividimos en tres categorías: 1) Tipo de apoyo 2500 empresas, apoyo y estímulo gubernamental, guiando la dirección de la transformación económica; 2) Tipo de restricción 500 empresas, el gobierno intenta regular y restringir, y la industria también está en declive; 3) Tipo neutral 2600 empresas, servicios sociales de comercio minorista y no están estrechamente relacionados con el proceso de transformación, en general son neutrales. Los ingresos operativos de las empresas que cotizan en bolsa representan más del 50% del PIB total en 2024 y son representativos hasta cierto punto.
Desde 2016, la proporción de ingresos operativos/capitalización bursátil de las industrias neutrales se ha mantenido generalmente estable. Entre 2018 y 2020, la proporción de industrias restringidas se redujo significativamente, y la proporción de industrias de apoyo se expandió significativamente. Las industrias que el gobierno intenta restringir se están reduciendo, y las industrias que el gobierno intenta apoyar se están expandiendo, tanto en términos de ingresos operativos como de capitalización bursátil. Esto demuestra que la transformación económica está ocurriendo con certeza. Independientemente de cómo fluctúe el crecimiento económico, la proporción de industrias neutrales se ha mantenido sin cambios y no se ve afectada por las políticas restrictivas y de apoyo.
Desde 2018, el precio de las acciones de los sectores de apoyo ha aumentado, y el precio de las acciones de los sectores restringidos ha caído significativamente. La brecha entre los dos no se ha visto en las últimas décadas, lo que demuestra que los esfuerzos del gobierno para guiar la transformación económica se han reflejado en la fijación de precios del mercado financiero. De 2010 a 2018, el desempeño del precio de las acciones fue exactamente el contrario, lo que confirmó aún más el punto de inflexión del gobierno para guiar la transformación económica.
Observamos el desempeño de las industrias neutrales para separar el impacto de la transformación y las políticas. Desde 2017, los ingresos operativos de las industrias neutrales han disminuido significativamente. Desde este indicador, la disminución de los ingresos operativos de las industrias neutrales no es el impacto de la transformación, sino la fuerza del ciclo; lo mismo ocurre con los datos de empleo.
Con esto completamos la discusión de la primera parte. La transformación económica ha logrado ciertos logros. Al mismo tiempo, el crecimiento económico ha disminuido de manera tendencial. Esta disminución no está muy relacionada con la transformación, sino que refleja más la fuerza tendencial del ciclo.
2. Consumo, ingresos
Observando los datos de más de 30 regiones administrativas a nivel provincial en China, el eje vertical es la situación del crecimiento del consumo antes de la epidemia, y el eje horizontal es el grado de envejecimiento de la población.
Antes de la epidemia: la proporción de jóvenes no está relacionada con el consumo.
Después de la epidemia: las provincias con una mayor proporción de jóvenes tienen un peor consumo.
Cuanto más joven es la población de una provincia, más lento es el crecimiento del consumo; cuanto más envejecida es la población de una provincia, más rápido es el crecimiento del consumo. Esta conclusión es un poco contraintuitiva y los participantes en el mercado la resumen en tres frases: ancianos vibrantes, jóvenes sombríos y personas de mediana edad desesperadas.
Para las personas mayores, las pensiones futuras previsibles se pueden pagar a tiempo, crecerán de manera constante cada año y serán superiores a la inflación. Las expectativas de ingresos no se ven afectadas y pueden continuar con el programa de puesta de sol y bailar en la plaza.
Para los jóvenes, las expectativas de ingresos se han revisado significativamente a la baja, la certeza del crecimiento de los ingresos se ha revisado significativamente a la baja, no pueden encontrar trabajo, los trabajos que encuentran son significativamente diferentes de las expectativas, y los jóvenes están reduciendo sus gastos y comiendo fideos con las luces apagadas.
Veamos otro dato: la situación del consumo de las regiones administrativas a nivel provincial y el aumento de los precios de la vivienda de segunda mano en las ciudades capitales provinciales. Antes de la epidemia, el consumo y los precios de la vivienda eran casi irrelevantes. Después de la epidemia, las regiones con una caída severa de los precios de la vivienda tienen un peor consumo. Tendemos a creer que, después de la epidemia, los compradores de viviendas son en general jóvenes. Cuanto menos confianza tengan los jóvenes de una región en el futuro, más débil será su consumo y menos dispuestos estarán a comprar una vivienda. No hay expectativas de ingresos, no hay capacidad de consumo y no se atreven a comprar una vivienda.
El resultado obtenido por este modelo, junto con los resultados de nuestra observación del envejecimiento de la población regional, apunta a una conclusión similar: las expectativas de ingresos de los jóvenes han disminuido, y la confianza del consumidor y la disposición a comprar una vivienda se han visto significativamente reprimidas; sin embargo, las expectativas de ingresos de las personas mayores no se han visto restringidas y tienen una fuerte sensación de felicidad.
¿Por qué ocurre esto?
3. Empleo
Observamos la tasa de desempleo. En 2022, la tasa de desempleo aumentó de forma impulsiva en dos rondas de confinamiento. La tasa de desempleo se mantuvo estable con una disminución. En 2024, la tasa de desempleo es similar a la de 2022 y 2023. La presión general sobre el empleo no es grande.
Observando la tasa de crecimiento salarial promedio en el sistema, es decir, en unidades no privadas, la tasa de crecimiento salarial ha disminuido un poco después de la epidemia, pero no es tan significativa como la disminución de la confianza del consumidor.
Observando la tasa de crecimiento de la población empleada en las zonas urbanas, hubo una caída extrema después del estallido de la epidemia. Hubo un repunte después del final de la epidemia, pero aún está por debajo del nivel de tendencia a largo plazo.
Observando el número total de personas empleadas, la línea continua (trabajo realmente encontrado) y la línea discontinua (línea de tendencia) suman una brecha de 47 millones de personas. En otras palabras, un total de 47 millones de trabajadores no pueden encontrar trabajo normalmente. ¿A dónde fueron estas personas?
Observamos los datos de empleo urbano y rural. El número acumulado de personas empleadas en las zonas rurales ha aumentado en 41 millones, lo que es bastante cercano a la disminución del número de personas empleadas en las zonas urbanas.
Una posible explicación: el deterioro significativo de la capacidad de creación de empleo en las zonas urbanas después de la epidemia. Un gran número de personas empleadas regresaron o se quedaron en las zonas rurales. Después de regresar a sus ciudades natales, los datos de la tasa de desempleo urbana no se muestran, pero se reflejan en el número total de personas empleadas.
Otra parte puede haber abandonado la fuerza laboral. Tienen más de cuarenta años, perdieron sus trabajos, las empresas quebraron, conducen Didi, operan acciones en casa o se quedan en casa, y no se ven en los datos de empleo y desempleo.
¿Cuál es el desempeño de estos datos en la producción económica? En los datos totales, la tercera industria absorbe principalmente el empleo en las ciudades. Debido al progreso tecnológico y la acumulación de capital, la manufactura ha tenido un crecimiento negativo en la absorción de empleo durante más de diez años. Observamos la proporción del valor agregado de la tercera industria. Después de la epidemia, la proporción de la tercera industria también ha mostrado una gran brecha con la línea de tendencia, lo que corresponde a la falta de población empleada en las zonas urbanas.
Observamos los indicadores de medición de la calidad del empleo existente en todo el país. No solo ha disminuido el número de empleos, sino que también se ha deteriorado la calidad del empleo. No es solo la industria financiera la que ha visto un deterioro en la calidad del empleo debido a la vergüenza.
Observamos la proporción de pago de los cinco seguros y un fondo de vivienda, que también ha mostrado un deterioro significativo en comparación con la tendencia histórica. Esto coincide con los datos de las empresas que cotizan en bolsa y los datos de consumo anteriores, y no se puede reflejar como las preocupaciones de la transformación, sino como la fuerza del ciclo.
4. Datos totales
Observamos los datos de precios a través de la brecha de producción y el IPC básico. El eje vertical es el IPC básico, que es el IPC menos los componentes de alta volatilidad, como alimentos y energía. El eje horizontal es la diferencia entre el crecimiento económico de China y la capacidad de crecimiento potencial, llamada capacidad de producción.
La teoría económica general cree que existe una relación muy estrecha entre los dos. Tendemos a creer que China pasó por el segundo punto de inflexión de Lewis alrededor de 2013, y la relación entre la brecha de producción y los precios se ha vuelto muy estrecha.
Pero hay dos puntos anómalos, ambos superando el nivel de dos o tres desviaciones estándar. Estos dos puntos anómalos son 2023 y 2024.
En los datos totales de China, lo más confiable son los precios, que se pueden muestrear. Es difícil para varias fuerzas manipularlos. La confiabilidad de otros datos es relativamente débil y es fácil que se vean perturbados por factores no estadísticos.
Observamos la relación entre la tasa de crecimiento de la población empleada en las zonas urbanas y el crecimiento real del PIB. El crecimiento económico probablemente creará más empleos, y la expansión de la producción irá acompañada de un aumento del empleo.
Si creemos en los datos de empleo, entonces el crecimiento económico…
Si creemos en los datos de crecimiento económico, entonces los datos de empleo…
La relación entre el empleo y el crecimiento en los últimos dos años, los cuatro años desde la epidemia de 2020 como un período de tiempo, y 2019 toman el mismo período de tiempo, comparando el consumo de bienes antes y después.
Antes de la epidemia, el crecimiento del consumo era similar al crecimiento económico, y el crecimiento del consumo era incluso un poco más rápido.
Después de la epidemia, el crecimiento del consumo es mucho, mucho más bajo que el crecimiento económico.
Antes de la epidemia, el crecimiento económico y el crecimiento de la inversión eran similares.
Después de la epidemia, el crecimiento económico es mucho más rápido que el crecimiento de la inversión.
Combinando todos los datos, el crecimiento del consumo y la inversión tienen alguna relación con el crecimiento económico, y esta relación se ha vuelto significativamente anormal después de la epidemia.
Basándonos en los datos anteriores a la epidemia, después de la epidemia, o el crecimiento del consumo está subestimado, o el crecimiento económico está sobreestimado, y no se ve esta relación de absorción en otros temas.
El último nivel del problema, sabemos que el sector inmobiliario chino entró en un proceso de declive significativo después de agosto de 2020, y ha pasado más de tres años hasta ahora, lo que es una de las principales razones de las dificultades económicas actuales, y este es un hecho ampliamente aceptado.
Mucha gente cree que China ha experimentado el colapso de la burbuja inmobiliaria después de 2021, y esta conclusión es plausible a partir de datos como el inicio de la construcción y las ventas.
Comparamos el crecimiento económico de China y los tres años anteriores y posteriores a los países que experimentaron una crisis inmobiliaria. El crecimiento económico ha disminuido significativamente, con una tasa de crecimiento promedio de -7% en tres años, una mediana de -3% a -4%, y al menos -2%. El crecimiento económico de China solo ha disminuido un 0,2%, casi nada. Sin una expansión inversa del gobierno, el crecimiento económico no ha disminuido significativamente.
Combinando esta comparación con la comparación detallada de precios, empleo y PIB, una vez que estalla la burbuja inmobiliaria, el crecimiento del PIB se sobreestima en 3 puntos porcentuales cada año, con una sobreestimación acumulada de 10 puntos porcentuales, lo que corresponde a la pérdida de 47 millones de personas empleadas en las zonas urbanas.
Después de reducir estos 3 puntos porcentuales, todos los datos coinciden.
¿Cuáles son las buenas noticias?
La reunión del 926 comenzó a tomar en serio el problema, a tomar en serio los problemas en el nivel de crecimiento económico y a prepararse para tomar medidas enérgicas para resolver los problemas.
El problema actual no son las preocupaciones del crecimiento, sino la presión del ciclo, y el siguiente paso es tomar medidas para resolver estos problemas.
¿Cómo evaluamos estas medidas?
1. Después de que estalla la burbuja, el crecimiento económico debe volver a un nivel normal, con un promedio de 9 años.
2. Después de que estalla la burbuja, la economía se contrae y el gobierno rescata. Se necesitan de 3 a 4 años para que el nivel absoluto de producción vuelva al nivel anterior al estallido de la burbuja.
Basándonos en este modelo, el crecimiento económico de China tardará mucho tiempo en volver al nivel anterior al estallido de la burbuja. Se necesitan de 3 a 4 años en un estado activo. Diferentes personas tendrán diferentes opiniones sobre si la intervención posterior al estallido de la burbuja es activa. Incluso si es muy activa, no es realista recuperarse por completo rápidamente.
Tenemos que enfrentar un crecimiento relativamente débil en la era posterior a la burbuja. Tenemos que pasar de la etapa de crisis a un crecimiento normal relativamente débil, que es un desafío importante en el período de gestión de la burbuja en la era posterior a la burbuja.
Las medidas de intervención generales incluyen recortes de tasas de interés a gran escala, estabilización de los balances de las instituciones financieras y expansión de los balances de los departamentos gubernamentales. Si la escala es lo suficientemente grande, si es lo suficientemente oportuna y si es lo suficientemente enérgica. Nuestro gobierno ya ha hecho mucho trabajo. Todavía hay mucho trabajo por hacer en el nivel de reducción de tasas de interés. Además de las instituciones financieras, también deben incluirse las instituciones financieras en la sombra, y los departamentos gubernamentales también necesitan una expansión más enérgica.
Desde la experiencia internacional, la economía también entrará en un crecimiento relativamente moderado, y solo después de mantener un crecimiento moderado durante mucho tiempo podrá volver a un nivel relativamente normal.
En resumen, 2025 puede ser un punto de inflexión importante. Desde los puntos anómalos de los datos de 2023 y 2024, hasta el período de transición para mantener un crecimiento moderado, el desequilibrio causado por la burbuja se ha corregido, y las políticas del gobierno también son más activas y enérgicas, lo que también significa que el funcionamiento del mercado de valores tiene un entorno macroeconómico estable y predecible.
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