住民は「必死で借金を返し、必死で貯金する」という、20年以上にわたる富の蓄積モデルが今、逆転しつつある。
過去20数年間、中国の住民の富の蓄積は不動産市場と密接に結びつき、深く結びついていた。家を購入し、レバレッジを上げ、値上がりを待つという道筋は、かつて無数の家庭を富の飛躍へと導いた。しかし今、その道筋は逆転しつつある。
一、住民は「必死で借金を返している」
2022年以前は、住民の中長期ローンの月間新規借入額はほとんどが3000億元から7000億元の範囲で推移していた。しかし、2022年に入ってからは、その成長の中心は著しく下方に移動し、大幅なマイナス成長さえ見られた。2026年4月には、住民の中長期的ローンは単月で3408億元減少し、返済額が新規発行額を上回った。
さらに注目すべきは、2026年上半期という期間に、住民のローンが初めて半期で純返済となったことだ。その金額は3668億元に達した。これは歴史上、一度も起こったことのない事態である。
住民のレバレッジ率は2024年第1四半期の62.3%から2026年第1四半期の59.0%に低下し、2024年第2四半期から継続的にデレバレッジが進んでいる。ゴールドマン・サックスの報告も同様の傾向を捉えており、レバレッジ率は2024年半ば以降、継続的に低下しており、主な要因は住宅ローン残高の継続的な減少である。
そもそも、繰り上げ返済はどれほど激しいのか？西南証券の「中国住民の資産負債の新図景を解読する」報告書は、2023年6月を観測時点として、住民の繰り上げ返済額が4541億元から6099億元に達したと試算している。個人住宅ローン残高は、2022年初頭の38.8兆元のピークから、2026年初頭の36.72兆元にまで減少した。
西南証券、2022年以降、住民の中長期ローンは著しく縮小
二、なぜ借金をするのをためらうのか？
二つの構造的な力が共同で作用している。
人口構造の変化。その中でも、住宅購入の主力層である25歳から44歳の人口の割合は、2003年には34.36%だったが、2024年には27.81%に低下した。また、都市人口の新規増加数は、2011年の2949万人から2025年には1030万人に減少し、65%以上の減少となった。これは、新規住宅購入需要がシステム的に縮小していることを示している。
リスク選好が完全に再構築された。 2025年末には、「より多く貯蓄する」傾向のある住民の割合が歴史的な高水準である62.9%に上昇した一方、「より多く投資する」割合は歴史的な低水準である14.6%に低下した。
ゴールドマン・サックスの報告書はさらに、中国の住民の債務対GDP比率は約59%であり、米国の70%よりも低いように見えるが、債務対可処分所得比率は約140%と非常に高いと示している。その理由は、中国の住民の可処分所得がGDPの45%に過ぎないのに対し、米国は約75%であることだ。債務は総生産高に対しては管理可能に見えるが、住民が実際に手にする収入に対しては、負担がはるかに重い。
不動産購入の潜在的な層の総人口に占める割合と都市人口の増加量の両方が低下
三、「必死で貯金する」背景にある懸念
中国の住民の貯蓄率は長期にわたり30%から40%を維持している。2026年6月は35.44%であったのに対し、同時期の米国はわずか2.83%であった。
さらに重要な点は貯蓄の構造である。2026年5月には、定期預金が住民預金に占める割合が74.8%に急上昇し、歴史的な最高水準に達した。6月には、この割合は74.29%と依然として高い水準にあり、定期預金の伸び率は8.19%で、普通預金の伸び率3.98%を明らかに上回っている。
住民の貯蓄は、本来、短期的な取引を満たすための「流動性資金」と呼ばれるものであったが、今や変化し、年金や医療などの長期支出を満たすための「安全ネット」へと変化している。
重要な推進要因は高齢化である。2000年には65歳以上の人口の割合は7.0%だったが、2025年には15.9%に上昇し、その増加速度は世界平均よりも速い。住民の医療保険の入院費用のうち、保険適用内の基金による支払いの割合は約66%に過ぎず、住民は依然として相当な割合の医療支出リスクを負担しなければならない。雇用の見通しは弱含みで推移しており、2026年6月の雇用見通し指数は77.2から73.7に低下した。このような状況では、住民は定期預金を選択するしかない。
今年5月、住民預金の定期預金化の程度が過去最高を更新
四、「預金の引っ越し」が加速、お金はどこへ行ったのか？
住民は一方で、懸命にお金を貯めているが、他方で「預金の移動」を加速させている。
2026年上半期には、住民預金の新規増加額は7.6兆元に達したが、これは2022年以降の同じ期間で最低の水準であり、前年同期比で約3.2兆元減少した。非銀行預金の新規増加額は4.7兆元で、前年比でほぼ倍増した。住民預金の伸び率は7.1%に低下し、M2伸び率との差はプラス1.2パーセントポイントからマイナス0.9パーセントポイントに転じ、資金移動が明らかに加速している。
試算によると、2026年には、市場全体の定期預金の満期額は約113兆元から229兆元の範囲にあり、これは前例のない満期ラッシュである。
しかし、「引っ越し」は高リスク資産に向かっているわけではない。定期預金の継続更新の意欲は依然として非常に強く、資金は明らかに大手銀行に集中している。中小銀行の個人定期預金は前年比で1.56兆元減少し、大手銀行は8800億元増加した。大手銀行の定期預金伸び率は15.1%であるのに対し、中小銀行はわずか8.1%であり、両者の差は7パーセントポイントである。実際、これは「防御的な引っ越し」である。
家計預金とM2伸び率の差が継続的に低下し、マイナスに転換
五、資金流の「K字型分化」
国泰海通は、資金流が経済の「K字型分化」と高度に共振しているという重要な特徴を明らかにしている。
「下K」側では、主に理財商品、貨幣市場ファンド、債券ファンド、および「固定利回り＋」などの低リスク商品に流れている。混合債券型ファンドは債券ファンドに占める割合が2025年半ばの14.4%から2026年半ばには約25%に上昇し、「固定利回り＋」の拡大傾向は非常に明確である。しかし、従来の株式型公募ファンドは純解約に見舞われており、前半6ヶ月で解約は約4005億口に達した。この状況は昨年よりも悪く、昨年は5850億口の新規増加があった。
「上K」側では、企業の資金と富裕層が急速に流入しており、プライベートファンドの運用規模は前年比44.5%増加し、非広範型株式ETFのストックは前年比約60%増加した。
個人向けと富裕層向けの資金の流れが分断されていることが、富の構造の「K字型分化」が金融市場に投影されたものである。
プライベートファンドおよび非広範型株式ETFへの資金流入速度は速い傾向にある
六、資産配分の歴史的な転換
ゴールドマン・サックスによる四半期ごとの追跡データによると、中国の住民の総資産は2023年初頭にピークに達した後、約6四半期かけて減少傾向を示し、最近では約730兆元の水準で安定している。
さらに重要なのは資産構造の変化である。2021年半ばには、不動産、現金/預金、その他の金融資産の割合はそれぞれ67%、16%、15%だった。2026年第1四半期には、52%、25%、20%に変化した。不動産の割合は5年間で15パーセントポイント低下し、預金と金融資産はそれぞれ9パーセントポイントと5パーセントポイント上昇した。
ゴールドマン・サックスは、2035年までには、不動産の割合は約42%に低下し、株式は現在の約6%から11%に上昇し、保険は現在の約6%から10%に上昇する可能性があると予測している。
しかし、この変化はゆっくりとした漸進的なものになるだろう。日本と米国の経験は、不動産バブルが崩壊した後、家庭が金融資産へと再配分するプロセスは、一般的に長い期間を要することを示している。7割以上の住民が受け入れられる最大のドローダウンは10%未満である。低いリスク許容度が、資産の再配分がすぐに完了しないことを決定づけている。
2024年9月の政策転換以来、株式は金融資産の成長への貢献度が大きい
今年に入ってからの株債のシーソーゲームは明らかに弱まっている
中国の住民の債務対国内総生産（GDP）比率は約59%であり、米国の70%よりも低い。問題は負債率がどれだけ高いかではなく、住民部門がシステム的な転換を経験しており、それが「積極的なレバレッジ拡大」から「受動的なデレバレッジ」へと移行していることだ。そして、人口高齢化、都市化ペースの鈍化、不動産の長期的な天井といった構造的な力が、これが長期的なプロセスである可能性を決定づけている。
住民が「もはやローンを組んで家を買わない」ということは、資金が流出しているのではなく、富の管理モデルが不動産主導から金融資産主導へと変化していることを示している。しかし、これは長い道のりであり、痛みを伴う継続的な道のりである。
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